2025年4月16日，聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）受邀在芝加哥經濟俱樂部演說，並於演說後接受芝加哥大學布斯商學院教授拉詹（Raghuram Rajan）的提問。這場演說與問答在美國掀起軒然大波，一個主因是川普隨後就說很想把他炒掉，後續還有不少餘波蕩漾，因為這個演說與對談的點很多，許多都引起後續的討論。
這場談話幾乎是聯準會對於當今經濟情勢的主流看法。這麼重要的談話，我卻沒有在台灣的媒體上看到詳細的報導或討論（也許只是我沒看到）。於是我覺得有必要摘要重點，加上一些背景解釋，讓沒有學過經濟學的人也能大致理解。
關稅風暴來襲，鮑爾解析當前美國經濟
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聯準會的兩大任務是穩定的通膨（目標2％）與充分就業。現在美國經濟的狀態離目標不遠。根據上週公布的數據估算，截至3月的12個月內，整體PCE價格年增2.3%；剔除食品與能源的核心PCE年增2.6%。而失業率在4%左右。
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由於對貿易政策的疑慮，最近的調查都顯示對經濟信心大幅下滑，對前景的不確定性升高。新政府正著手在4大領域推動重大政策變革：貿易、移民、財政政策與監管。這些政策仍在發展中，對經濟的影響尚高度不確定。
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目前為止宣布的關稅幅度遠高於預期，比他們內部最高的預估版本都還要高。短期通膨預期都已顯著上升。關稅極可能導致短期通膨上升，其通膨效應也可能更具持久性。能否避免這種情況，取決於這些效應的規模、傳導至最終價格所需的時間，以及最終是否能讓長期通膨預期保持穩定。
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鮑爾在對談中解釋，在理想的情況下，關稅如果一次到位，廠商如果立即反映在價格上，那麼關稅對物價的影響是一次性的（transitory），之後就沒了。然而，現實情況可能沒那麼理想。如果關稅的效應是逐步發酵，那麼可能會形成一個高的通膨預期，這是聯準會最不想看到的狀況。在演說中，他強調：「若無物價穩定，我們無法實現長期且強勁的就業市場」。
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聯準會目前是按兵不動。除了事態尚不明朗之外，聯準會認為美國可能會面臨停滯性通膨的困境。調升利率有利於壓制通膨，但不利就業。調降利率有利就業，但不利於壓制通膨。所以，利率走向的決策就取決於哪一個問題比較嚴重。
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關於關稅如何影響通膨，鮑爾最擔心的是類似2020～2021年間晶片供應鏈破壞導致的晶片短缺，因為那是當時造成強勁高通膨預期的主因。現在晶片應該不是大問題。但他與廠商談話，開始擔心是否有某種關鍵的中間投入會因為關稅或關稅戰而大缺貨，導致類似問題再度發生。
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我說明一下背景。我認為美國政府與聯準會在當時有誤判。對於COVID的整個紓困措施太過龐大，啟動的量化寬鬆（QE）也太大，導致短時間內有類似2009年的資產價格飆升。但比2009更慘的，是不只資產價格飆升，通膨也飆升。啟動量化寬鬆的鮑爾一開始認為通膨是暫時的。過了一陣子發現不是（瞭解了晶片缺貨造成的影響），才啟動強力升息。那個誤判加劇了美國的債務問題。但以聯準會的雙重目標而言，僅花了3年多就把通膨壓下來，卻沒有造成大幅失業或金融危機，可以說是很成功的。
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政策的不確定性本身已經有可能透過投資與消費的減緩而造成衰退。
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聯準會不會去干預資本市場（股票市場等）。最近的大跌與巨幅波動，是反映了市場在吸收新的資訊與回應不確定性。但市場的運作看來是健全的，沒有干預的理由。
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關於4月10日前那幾天的美債殖利率飆升，鮑爾與聯準會也不是很確定發生什麼事。避險基金透過賣美債去槓桿（deleveraging）是有的，但也有可能有其他因素。他們還在研究。（背景解釋：美債通常是避險工具，不確定性高的時候，通常美債價格漲，殖利率跌。但這次是相反，顯示如果不確定性的來源是美國政府本身的話，事情就不是那麼「通常」）。
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關於美國的財政赤字，是在一條無法持續的路徑上，但還沒有到無法持續的水準（on an unsustainable path, but not at an unsustainable level yet）。早點解決問題很重要。然而，現在的政府並沒有針對問題癥結去解決。如果看比例，美國政府支出擴張最快的部分是醫療保險與年金，這些都需要兩黨合作才能解決。其他政府有裁量空間的支出佔比都很小。他的言下之意是：政府效率部（DOGE）在做的事情，對於降低美國赤字沒有什麼幫助。
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現在銀行的狀態還算健康。大銀行沒問題，中小規模的銀行有過度集中於商業地產貸款的問題，但是聯準會在嚴密監控，會確保他們有足夠的流動性。
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他支持穩定幣（stablecoin）這類數位貨幣的發展與規管。現在的數位貨幣價格波動都很大，但可以透過注入低風險資產（美元或美債）作為儲備來降低波動性。
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他不會提前下台的。
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最後是個輕鬆的對話。拉詹問他喜不喜歡自己的工作，有沒有覺得跟個神一樣？他說很喜歡，但因為有很多「well-paid critics」整天在批評聯準會的工作，他沒有覺得自己跟神一樣。
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